I finanziamenti detti garantiti hanno acquistato forza dal 2008 registrando una netta accelerazione lo scorso anno, in particolare per quanto riguarda quelli garantiti con crediti di natura commerciale, sia che si tratti di cessione sotto forma "bancaria", di factoring o di cartolarizzazione.

In effetti essi rappresentano una forma di finanziamento che piace molto ai finanziatori, per i seguenti motivi:

- le sue giustificazioni economiche che ne diminuiscono il livello di rischio,

- il carattere per definizione a breve termine,

- i proventi intrinseci ricorrenti,

- i flussi di cassa che apporta automaticamente

I finanziamenti garantiti con crediti di natura commerciale raccolgono inoltre il favore dei richiedenti il finanziamento, che possono così cedere o completare, a costi contenuti e talvolta a scadenze migliori, altri finanziamenti a medio termine divenuti attualmente meno competitivi.

Tra questo tipo di finanziamenti, si riscontra da oltre un anno un formidabile entusiasmo da parte delle imprese per le cessioni pro soluto (o senza azione di regresso), operazioni che consentono di raggiungere 3 tipi di obiettivi, a seconda dei casi:

1. un leggero miglioramento degli equilibri di bilancio;
2. il controllo della margin grid;
3. una migliorata capacità di rispettare una determinata convenzione.

Il window-dressing puro, a cui corrisponde al primo approccio, è, diciamo, ben accolto e favorito dalla competitività che caratterizza le società quotate di uno stesso settore. Ciò spiega perché alcuni gruppi hanno avviato operazioni di deconsolidamento basate su una parte del conto clienti alla chiusura dell’ultimo semestre, per giocare sullo stesso terreno dei concorrenti che avevano iniziato la procedura già alla chiusura del precedente esercizio.

Il secondo approccio ha lo scopo di spostare, in modo vantaggioso per l’impresa richiedente il finanziamento, il posizionamento del proprio indice di leva finanziaria nella griglia che fissa il margine d’interesse (detta anche margin grid o margin ratchet) delle altre linee di finanziamento in essere. Si tratta di un approccio considerato discutibile dalle banche che sottolineano l’aspetto artificiale dell’operazione, anche se è del tutto legittimo che un grande gruppo aziendale operi un contenimento dei propri costi, in particolare degli oneri finanziari. Se i margini in questione si riducono di colpo, scendendo per esempio al di sotto di 60 punti base, l'intervento è di breve termine e pertanto inopportuno, dato che le banche prestano a perdita in questo contesto, e... sicuramente se ne ricorderanno! Invece, in presenza di livelli più elevati, come quelli praticati attualmente, l'operazione non solo è decisamente auspicabile ma, in certi casi, deve addirittura essere considerata una priorità dal direttore finanziario.

Illustriamo quanto appena esposto prendendo l’esempio di un'azienda che presenta la seguente situazione:

Pari a una diminuzione dei costi di 637.000 €

Fonte: bfinance

Affinché questo tipo di operazione sia possibile è necessario innanzitutto che la documentazione giuridica delle altre linee di finanziamento la autorizzi e che il margin ratchet si basi su un indice che non neutralizzi l’operazione di deconsolidamento (in altre parole, se i finanziatori hanno previsto nella documentazione di neutralizzare l’effetto sul debito netto di una determinata operazione di deconsolidamento, il posizionamento in questa griglia non verrà spostato e il prezzo resterà invariato).

Il terzo approccio, che mira a garantire il maggior rispetto di una determinata convenzione, è attualmente molto utilizzato ed è perfettamente giustificato nel caso di un’operazione che non sia assolutamente indispensabile per rispettare gli impegni finanziari assunti ma che viene effettuata nell'ambito della gestione, a fini preventivi. I richiedenti il finanziamento hanno infatti molteplici ragioni per agire in questo senso:

- in questi ultimi mesi sono molti i fattori che limitano la generazione di liquidità (cash flow operativi ridotti, remunerazione della liquidità inferiore…);

- fare ricorso a una riorganizzazione del debito in questione (rettifica, waiver o rifinanziamento) potrebbe fornire ai finanziatori l’occasione per aumentare i margini (nuovo spread o nuova waiver fee o entrambi)… tanto vale quindi evitare il problema;

In generale, gli importi di tali operazioni vanno da alcune decine a qualche centinaia di milioni di euro e la maggior parte di esse sono calibrate in modo da non nascondere la realtà del profilo di indebitamento dell’azienda.

Le diverse forme di intervento

Schematicamente, esistono tre modalità d’intervento possibili:

- La cessione alla banca: si tratta di una forma di cessione pura (detta anche true sale) dei crediti di natura commerciale dell’azienda (in qualità di cedente) alla banca (in qualità di cessionario) ed è particolarmente adatta nel caso di operazioni cosiddette mirate.

- Il factoring: si tratta della cessione tramite surrogazione a un factor dei crediti di natura commerciale dell’azienda (che i factor definiscono il venditore o l'aderente). Nella maggior parte dei casi il factoring di deconsolidamento ha natura confidenziale (senza notifiche ai debitori ceduti): le aziende interessate si posizionano nella fascia alta della clientela dei factor a cui viene garantita la riservatezza. Inoltre, la notifica non ha molto senso se il meccanismo viene messo in atto sono in date specifiche ossia unicamente alle date di chiusura dell’esercizio;

- La cartolarizzazione: rappresenta la forma più nobile nell’universo dei finanziamenti garantiti. Alcune cartolarizzazioni possono effettivamente essere utilizzate a fini di deconsolidamento e si prestano soprattutto ad operazioni di portata significativa, pari a diverse centinaia di milioni di euro, che mirano anche al funding dell’azienda.

Indipendentemente dalla forma di intervento scelta, prima di prendere qualsiasi decisione è indispensabile consultare i revisori contabili dell’azienda per definire i limiti dell’operazione. Il rispetto del principio contabile IAS 39, direttamente chiamato in causa in questo tipo di operazione, si presta infatti ad interpretazioni diverse, a seconda dei casi e dei revisori contabili consultati.

Alcune società di revisione, ad esempio, possono imporre che l’operazione non avvenga solo alle due date di chiusura (annuale e semestrale), ma che sia effettuata in modo costante durante tutto l’esercizio (una condizione che, ovviamente, viene spontaneamente raccomandata dagli operatori bancari…). Oppure, alcuni revisori contabili considerano che l’utilizzo della linea di factoring sia una condizione indispensabile per il deconsolidamento dell’operazione, al contrario di altri che ritengono ad esempio che il diritto di prelievo attribuito all’azienda (in cambio della cessione dei crediti) costituisca di per sé uno strumento monetario da detenere come equivalente di tesoreria.

Sebbene ciascuna società di revisioni sostenga la propria interpretazione in materia, esse sono le uniche abilitate a definire le caratteristiche di questo tipo di operazioni.

Un assortimento di operatori ancora più vasto

In base al tipo di pratica, ai gruppi bancari coinvolti e alle loro strategie, i senior banker delle aziende potranno sostenere una modalità di intervento anziché un’altra. Per gli istituti di credito che sono in grado di proporre sia la cessione alla banca, sia la cartolarizzazione, sia il factoring, la portata dell'operazione sarà un criterio determinante. Gli importi modesti vengono infatti sistematicamente diretti verso il factor, mentre le operazioni più importanti e di natura puramente saltuaria verranno trattate tramite il ricorso alla cessione alla banca.

Alcuni operatori preferiscono di primo acchito al factoring la forma della “cessione alla banca”. Altri invece privilegiano il factoring, adattandolo, se necessario, a una modalità di applicazione discontinua. Per definizione infatti, un factor finanzia solitamente il fabbisogno di capitale circolante in modo costante durante l’esercizio. Pertanto un’operazione di cessione di crediti saltuaria sarebbe per sua natura non adatta ad essere gestita da un factor. Tuttavia i factor di gruppi sono in grado di far fronte a questo tipo di operazioni, anche se esse si limitano a uno o due periodi brevi nel corso dell’esercizio.

Una comunicazione essenzialmente basata sulla discrezione e quindi non sempre esplicita

I finanziamenti garantiti con crediti di natura commerciale senza azione di regresso nei confronti dell’impresa cedente sono operazioni che vengono solitamente intraprese dalle aziende con discrezione.

Innanzitutto la modalità scelta è spesso, o quasi sempre, senza notifica ai debitori finali ceduti, il che favorisce la riservatezza della transazione (per questo si ricorre piuttosto al “factoring confidenziale” se si sceglie di operare con un factor).

Anche l’indicazione di tali operazioni nella relazione annuale di bilancio non è delle più esplicite e va, a seconda dei casi, da una totale assenza di informazioni in merito a una comunicazione tecnica, riportata con discrezione nelle note alla voce “Clienti e altri debitori", e ovviamente non nella sezione relativa ai debiti finanziari. Alcuni redattori fanno a gara per trovare la definizione più originale, ricorrendo a parole a volte molto complicate per una transazione che alla base è semplice, e cioè né più né meno che una cessione di crediti pro soluto…

Olivier Talvard