Dopo una contrazione storica dei volumi, che dall’inizio dell’anno risultano cinque volte inferiori al livello del 2005, nel mercato del credito consorziale in Europa si delinea una ripresa.

Per HSBC e Freshfields Bruckhaus Deringer, le banche sono nuovamente disposte ad erogare prestiti alle imprese, tanto più che esse dovrebbero uscire dalla crisi attuale con una struttura finanziaria meno deteriorata rispetto ai precedenti periodi di recessione. Philippe Henry, Head of Global Banking presso HSBC a Parigi, ha commentato « la nuova normativa prudenziale del settore bancario Basilea II è prociclica. Durante la crisi, i rating interni delle imprese sono crollati, mobilitando più capitale per le banche, i cui capitali propri sono peraltro diminuiti per assorbire le perdite. L’effetto inverso sarà percepibile all’uscita dalla crisi e i mutuatari confronteranno nuovamente il prezzo del debito bancario al mercato azionario e obbligazionario». Tuttavia, ha aggiunto, le banche erogheranno prestiti a nuove condizioni. Dopo le limitazioni creditizie riscontrate negli ultimi mesi, il potenziale di riduzione dei margini sembra limitato dai modelli interni sviluppati per rispettare i requisiti di Basilea II. La nuova normativa prudenziale non consentirà la restituzione della commissione per il non-utilizzo delle linee di credito al livello anteriore alla crisi. Dovrebbe aggirarsi intorno al 45%. Peraltro, per i prestiti a lunga scadenza Basilea II è ampiamente sfavorevole. L’esigenza di capitali propri aumenta circa del 50% se la scadenza passa da 3 a 5 anni!

Per il momento, la contrazione del mercato del credito consorziale non ha avuto incidenze di rilievo sulle imprese, in quanto esse hanno affrontato la crisi con linee di credito negoziate in tempi recenti, nel 2005-2006, che peraltro al culmine della crisi non hanno mediamente portato al di là del 45%, a fronte in genere del 35%. Alcuni corporate hanno già iniziato a garantire anticipatamente i loro finanziamenti bancari siglando accordi di forward start facility, mentre le banche prevedono la punta massima del rifinanziamento fra il 2011 e il 2013.

Nel frattempo, il nuovo orientamento sul mercato del credito sarà percepibile nei finanziamenti di acquisizioni. Per HSBC, i pool vedranno probabilmente la partecipazione di un nutrito gruppo di banche nazionali e di un numero modesto di banche internazionali. Nel nuovo orientamento dei finanziamenti di acquisizioni, le banche si pongono come fornitori di liquidità, finanziando per scadenze brevi (1,2 eventualmente 3 anni) ed esigendo rimborsi rapidi. « Dal quarto trimestre 2008, i finanziamenti di acquisizioni sono stati strutturati ricorrendo a un meccanismo di rimborsi obbligatori per favorire i rimborsi rapidi », osserva Philippe Henry. I corporate dovranno inoltre prendere bene in considerazione il timing della loro acquisizione, in quanto in alcune date critiche (in particolare a fine anno) il loro finanziamento potrebbe avere incidenza sul bilancio delle banche.

La capacità dei mutuatari di raccogliere fondi da diversi mercati rappresenta oggi un elemento chiave per strutturare un finanziamento di acquisizione consistente. Di recente, Roche ha deciso di effettuare un’emissione obbligazionaria per un importo considerevole, recuperando invece la modesta somma residua attraverso il debito bancario. In futuro, le società con un buon rating usufruiranno dei modelli interni Basilea II avanzato, mentre quelle con un rating inferiore ne risentiranno. Di fatto, il nuovo rating per ottimizzare il costo medio ponderato del capitale è attualmente BBB, mentre prima della crisi gli esperti lo posizionavano intorno a BBB-.

Cartolarizzazione corporate

Pertanto, consolidare la propria struttura di capitali propri è diventato uno degli elementi chiave della politica finanziaria delle imprese. Lo scorso anno e quest’anno gli aumenti di capitale sono stati pari al 70% degli esercizi di opzioni in Borsa.

Se il finanziamento delle imprese sembra destinato ad evolvere in futuro verso una maggiore intermediazione, HSBC e Freshfields  Bruckhaus Deringer sottolineano l’interesse della cartolarizzazione dei crediti commerciali per diversificare le proprie fonti di liquidità. Questo comparto è il solo del mercato della cartolarizzazione che non ha mai subito interruzioni con la crisi. « In materia di cartolarizzazione corporate, la ricerca di una fonte di finanziamento puro si è affermata rispetto all’elaborazione di operazioni deconsolidanti. Si afferma inoltre la tendenza a effettuare le operazioni tramite un consorzio di banche. Per il futuro, l’Europa opera nel senso di una certificazione della qualità dei programmi, al fine di migliorare la trasparenza e rispondere alla tendenza di flight to quality recentemente riscontrata presso gli investitori. Si profila inoltre una ritenuta alla fonte del 50% per i paesi non cooperativi », ha commentato Hervé Touraine, socio di Freshfields Bruckhaus Deringer.

L’interesse di un programma di cartolarizzazione di crediti commerciali consiste nel poter usufruire di una fonte di finanziamento non correlata al rischio cedente. Per riuscire a ottenerla, Hervé Touraine consiglia, se possibile, di evitare l’intermediazione di un bilancio di banca per la cessione dei crediti e invita i cedenti a prevedere clausole che consentano di salvaguardare l’operazione in caso di deterioramento finanziario della società. Infine, riveste particolare importanza la scelta della banca sponsor. A seconda della qualità del credito e della strategia dello sponsor prescelto, il divario del costo del finanziamento può arrivare sino a 20 pbs. La scelta dello sponsor è comunque più ristretta che non in passato. Infatti, con l’arrivo di Basilea II le banche sono indubbiamente favorevoli all’attuazione di programmi si cartolarizzazione, ma attualmente tendono a riposizionarsi su asset “classici” nonché sulla loro clientela core storica.

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