Consenso Tassi & Cambi - Luglio 2010

I governi dei paesi periferici dell’area euro non sono riusciti a fornire rassicurazioni in merito alla loro qualità creditizia, nonostante le misure di austerità presentate nelle ultime settimane. La persistente instabilità economica tende a far aumentare lo spread di rendimento tra le emissioni tedesche, il cui ruolo di titolo “rifugio” risulta leggermente rafforzato, e quelle degli altri paesi. Mentre Francia e Germania si sono impegnate a ridurre le spesa pubblica e i deficit (40 miliardi di euro per la Francia nel 2011 e 80 miliardi di euro di tagli previsti per la Germania entro il 2014), le economie periferiche dell’area euro non hanno convinto sul loro impegno a limitare da quest’anno gli squilibri di bilancio (vedi grafico). «Abbiamo sovrastimato le misure politiche e sottostimato lo scetticismo dei mercati dopo l’annuncio dei provvedimenti di stabilizzazione. Coloro che tradizionalmente investono sui mercati delle obbligazioni sovrane dei paesi industrializzati sono piuttosto avversi a rischio e ricercano rendimenti modesti ma costanti e praticamente sicuri», fa notare la Citi. «Con gli spread che si mantengono a livelli elevati e il protrarsi dei problemi di liquidità sui mercati secondari, si rischia fortemente che gli investitori tradizionali si orientino solamente verso i titoli sovrani più sicuri». Le previsioni sui tassi tedeschi sono state riviste al ribasso dagli economisti che compongono il consenso mensile su tassi e cambi di bfinance. Il rendimento atteso del quinquennale tedesco è stato ormai fissato all’1,58% su un orizzonte di tre mesi e all’1,67% a sei mesi, contro rispettivamente l’1,82% e l’1,89% del nostro precedente sondaggio del mese scorso. Rispetto al livello del 13 luglio (1,56%), il previsto rialzo è ormai limitato a rispettivamente 2 pb e 11 pb. Sul decennale l’aumento risulta di 16 pb a 3 mesi e di 26 pb su un orizzonte di 6 mesi.

Dopo un netto restringimento conseguente all’adozione da parte dell’Unione europea, dell’FMI e della BCE di misure di sostegno finanziario a favore dei paesi europei in maggiore difficoltà, gli spread di rendimento tra il Bund a 10 anni e i titoli con scadenza equivalente degli Stati con i rating più bassi dell’area euro (Portogallo, Grecia e Irlanda) stanno registrando un ampliamento. Ma il principale timore riguarda la situazione economica della Spagna. Secondo l’analisi della Natixis «i tagli all’occupazione non sono finiti (il settore edile, che fornisce ancora il 9% dei posti di lavoro, ha registrato un calo dell’attività di oltre il 90%), la disoccupazione supera il 20% ed è necessario riportare il livello del deficit di bilancio dall’11,2% del Pil nel 2009 al 3% nel 2013. Se inoltre si dovesse essere purtroppo costretti a fare ricorso al Fondo di Stabilizzazione dell’area euro, poiché toccherebbe a Francia e Germania dover finanziare la Spagna, ci sarebbe una condivisione del rischio sovrano con conseguente peggioramento della qualità creditizia di tutta l’eurozona». Il totale delle emissioni della Spagna, il cui rating è già stato declassato da Standard & Poor’s e Fitch, supera da solo quello del debito complessivo di Grecia, Irlanda e Portogallo. «Se la solvibilità di Spagna e Italia dovesse essere messa in discussione, il problema si aggraverebbe in modo esponenziale», segnala la Commerzbank. «E sicuramente gli interventi della BCE e del fondo di salvataggio non basterebbero». Il paese ha in parte tranquillizzato gli animi riuscendo a collocare sul mercato, il 1° luglio, 3,5 miliardi di euro in obbligazioni a cinque anni, nonostante il taglio del rating minacciato il giorno prima da Moody’s. Cinque giorni dopo, il Tesoro spagnolo ha assegnato sei miliardi di euro di obbligazioni a 10 anni ad un prezzo superiore di 140 pb rispetto alla precedente assegnazione per la stessa scadenza. 

Per Robert Crossley, stratega dei tassi in Citi, i risultati trasparenti degli stress-test condotti recentemente presso 91 banche che coprono il 65% del settore, per accertarne la solidità patrimoniale, potrebbero contribuire a mitigare il clima di sfiducia. In attesa di tali risultati, previsti per il 23 luglio, alcune previsioni ipotizzano già da ora che, per rafforzare la propria situazione patrimoniale, le banche dovranno raccogliere un capitale pari a 90 miliardi di euro, di cui oltre un terzo riguarderà gli istituti di credito tedeschi.